Credito e liquidità: allacciate le cinture di sicurezza

Settimana piena per i mercati monetari e del credito: rifinanziamenti record per la carta commerciale e le tensioni sul mercato obbligazionario amplificano l’incertezza sulla riapertura del mercato dei prestiti, da dove deve arrivare il segnale per calmare i mercati: la conferma che esiste ancora una domanda reale di rischio di credito.

Entro la settimana sono in scadenza e vanno rifinanziati 120 miliardi di euro soltanto in commercial paper europea e forse fino a 500 miliardi sul mercato americano (su un totale di 1.6 trilioni). I numeri sono gonfiati, in parte, dalla cortissima durata della carta commerciale: si tratta di cambiali finanziarie di durata inferiore ai sei mesi, normalmente mensile o trimestrale, ma anche di pochi giorni. La metà circa viene emessa da grandi aziende per finanziare il cpaitale circolante, ma probabilmente la metà sono ABCP, ossia debito che serve a finanziare conduit. Nel caso le condizioni di mercato lo impedissero, le banche che ricevono gestiscono i programmi di CP dovranno onorare la propria garanzia e fornire linee di credito alternative, enfatizzando le tensioni sul mercato monetario, tuttora decisamente poco tranquillo: una banca spagnola, Bankinter, offre l’11% per i depositi a un mese.

Le banche centrali fanno quello che possono: la banca centrale australiana ha appena rilassato gli standard per il tipo di obbligazioni che possono essere consegnate in cambio di linee di credito, seguendo  l’esempio della Bank of England e della Fed.

Sul mercato del credito, ogni nuova emissione rende sostanzialmente più della precedente, ma rimane comunque abbastanza debole da “riprezzare” il mercato, per usare un eufemismo. Mentre di norma una nuova emissione viene emessa lievemente a sconto per incoraggiare nuovi compratori e successivamente sale di prezzo, allineandosi ai rendimenti alle emissioni comparabili, ora è tutto il debito pregresso di un dato emittente o persino di un dato settore a peggiorare i propri spread, come normalmente accade. Un esempio lampante è il nuovo deal Enel in dollari, in lancio in questi giorni, che ha causato una caduta dei corsi in tutto il comparto delle utilities.

Il punto dolente per il mercato del credito è quello dell’eccesso di pipeline: le banche d’investimento hanno erogato 330 miliardi di prestiti a breve termine ai fondi di private equity per finanziare LBO e non hanno trovato acquirenti per tali prestiti, come accade di norma. E’ probabile che il sentiment di mercato possa cambiare soltanto se vi saranno segnali incoraggianti sul mercato dei prestiti ed il segnale migliore sarebbe una buona performance nel piazzamento del debito derivante dal takeover di First Data da parte di KKR.

Un buon risultato segnalerebbe la riapertura del mercato, con premi al rischio più alti – e probabilmente più realistici rispetto a quelli degli ultimi mesi, ma è meglio un mercato aperto, funzionante, in grado di prezzare correttamente ed assorbire in via permanente il rischio, piuttosto che il casinò di qualche mese fa o il deserto a cui guardiamo ora. Purtroppo i fondi di PE non sembrano disposti a fare molto per aiutare, salvo alcune concessioni retoriche, ma potrebbe essere sufficiente per sbloccare il mercato.

Il rischio è che il processo di sblocco duri troppo a lungo, privando le aziende di fondi o  di strutture finanziarie efficiente e quindi inceppando la crescita economica  che ancora sembra essere ad un discreto livello, escludendo gli USA.

Dulcis in fundo, oggi è l’11 settembre.

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