Il 2007 delle obbligazioni ad alto rendimento

L’anno appena concluso è stato davvero particolare per i bond ad alto rendimento: innanzitutto va detto che il 2007 andrebbe in realtà scisso in due poiché fino a tutto giugno il mercato ha continuato a muoversi in un trading range molto stretto in cui lo spread di un paniere di Junk Bond è rimasto quasi sempre vicino ai minimi assoluti.

Solo da metà luglio gli spread hanno iniziato un violento movimento di allargamento innescato dal ciclone subprime. Dopo quasi un quinquennio di rally sfrenato, la corsa dei bond High Yield ha fatto registrare la prima significativa battuta d’arresto che ha coinciso con la prima performance annuale negativa dal 2002. Dal -8% di cinque anni fa infatti questo comparto ha regalato una impressionante serie di performance eccellenti: +28,6% nel 2003, +16% nel 2004,+6,6% nel 2005, e + 9% nel 2006. Alla luce di questi numeri lo scivolone di quasi due punti di questo 2007 sembra poca cosa e verrebbe la tentazione di archiviare il tutto come una inevitabile correzione da livelli di spread difficilmente sostenibili.

Ciò che preoccupa è in realtà la dinamica del ciclo del credito che secondo molti osservatori è arrivato al momento della svolta, anzi, probabilmente il punto di inversione ce lo siamo gia lasciati alle spalle e siamo entrati a pieno titolo in fase negativa. Ad ufficializzare il tutto è arrivato anche il dato dell’ISM che con un valore di 47,7 certifica la prima contrazione del settore manifatturiero in USA dal 2003. L’improvviso venir meno dello structured credit bid e la consapevolezza di oltre 200 miliardi di dollari di potenziale offerta pronta a riversarsi sul mercato pongono seri dubbi anche sul concretizzarsi del tradizionale rally di inizio anno, quando gli operatori mettono al lavoro la liquidità accumulata in tre settimane di forzata inattività.

Se è vero che i cicli di credito durano almeno un paio d’anni e che la strada sembra così chiaramente tracciata perché siamo ancora qui a discutere invece di andar a vendere tutto ciò che assomiglia anche solo lontanamente ai corporate bond? La ragione che giustifica un livello di approfondimento maggiore risiede nelle valutazioni correnti. Il terremoto subprime, l’impennata della volatilità e il grosso squilibrio tecnico che si è creato hanno portato in pochissimi mesi gli spread sui junk bond praticamente a raddoppiare. L’aggiustamento è stato molto violento e repentino e gli attuali livelli di spread incorporano già una certa dose di pessimismo. Se poi nei prezzi ci sia troppo o troppo poco delle difficoltà che ci attendono in questo 2008 solo il tempo saprà dirlo.

Ma se il buon giorno si vede dal mattino la strada si annuncia quantomeno accidentata.

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