Prestiti: un record negativo di cui dovremmo preoccuparci

Il mercato dei “loans”, ossia dei prestiti diretti alle aziende, ha toccato oggi il minimo storico. Insieme a quello del credito immobiliare, si tratta del mercato che ha finanziato l’euforia finanziaria , molto più di quello dei corporate bond o di quello azionario, sino a diventare la chiave di volta del sistema. Se il calo diventasse un vero crollo, l’architettura finanziaria subirebbe l’ennesimo, durissimo colpo.

Lo sviluppo di un mercato dei prestiti composto da attori diversi dalle banche commerciali è stato un fattore positivo per lo sviluppo economico, modernizzando uno dei comparti meno sviluppati ma più importanti del credito verso le aziende, ma gli eccessi che lo avevano reso l’architrave del sistema rischiano adesso di spegnere ogni speranza di una veloce ripresa.

Il mercato dei “syndicate loans” e dei “leveraged loans” ha caratteristiche anomale rispetto a quello azionario od obbligazionario: si tratta di contratti dove un gruppo di intermediari finanziari si accorda per fornire direttamente linee di credito ad una azienda, dietro garanzie che possono esser eestremamente particolareggiate.

I prestiti in questioni non vengono standardizzati e frazionati come nel caso di azioni ed obbligazioni, dove ogni titolo costituisce un contratto non modificabile e rapidamente scambiabile; al contrario, è spesso possibile modificare i termini dei contratti in maniera flessibile, in modo da venire incontro alle necessità aziendali o dei creditori. In maniera altrettanto importante, i creditori hanno tradizionalmente diritto a maggiori garanzie per i propri crediti ed al diritto di sospendere l’erogazione dei prestiti nel caso le aziende non raggiungano determinati obiettivi; una forma di controllo presente, in maniera più debole, soltanto nelle obbligazioni speculative.

Sino a pochi anni fa, si trattava del mercato nel quale le banche frazionavano e si scambiavano il diritto di partecpiare alle linee di credito messe a disposizione delle maggiori aziende. L’ingresso degli hedge fund ha stravolto il mercato: la maggiore flessibilità nella costruzione di un prestito e le maggiori garanzie fornite, almeno all’inizio, rendevano lo strumento perfetto per un massiccio impiego della leva finanziaria. Di fatto, gli hedge fund prendevano a prestito denaro a breve dalle banche d’affari per investire in prestiti bancari alle imprese, disintermediando le banche stesse.

Inizialmente, il gioco è stato abbastanza semplice: la competenza finanziaria, l’approccio dinamico e l’appetito per il rischio delgi hedge fund hanno portato ad un notevole dinamismo e ad una espansione del credito. Se ne sono giovati soprattutto i fondi di private equity, che hanno sottoscritto prestiti sempre più massicci per acquistar aziende quotate, senza dover emettere per questo bond che sarebbero comunque stati almeno parzialmente sotto l’occhio del pubblico, oltre che maggiormente costosi in termini di tassi d’interesse da corrispondere agli investitori, a causa delle minori garanzie normalmente concesse.

L’innovazione finanziaria, ad un certo punto, è stata tuttavia portata all’eccesso: il mercato azionario è salito così tanto, anche a causa dell’ingente acquisto di azioni quotate da parte dei fondi di private equity, che ne hanno ridotto le dimensioni, utilizzando fondi a prestito. La salita delle quotazioni ha permesso una bolla: il ritorno economico delle operazioni di private equity era garantito soprattutto dalla salita del mercato e non più solo dalle abilità di gestione dei partner dei fondi; la domanda per il debito emesso per tali operazioni, apparentemente infallibili, era tale da permettere ai debitori di ridurre sempre più le garanzie richieste ed i rendimenti offerti.

Il risultato è che il mercato dei prestiti è stato il polmone finanziario sia del boom del private equity che di quello, in generale, del mercato azionario: in ognuna delle precedenti battute d’arresto, la possibilità di reperire risorse su tale mercato ha sempre permesso di ripartire. In ogni caso, il mercato dei prestiti sindacati ha continuato a fornire liquidità a spread molto convenienti all’intero comparto aziendale.

In questi giorni, per la prima volta, è chiaro che anche questo mercato è in una crisi persino peggiore di quella della scorsa estate: si susseguono voci di liquidazioni di ingenti portafogli di prestiti, mentre cresce la consapevolezza che i dati storici sulla “superiorità” dello strumento potrebbero essere eccessivamente ottimisti, per molti dei prestiti più recenti.

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