Guida ai CDS: indici sintetici di credito

Il grandissimo successo dei derivati di credito e la loro enorme e velocissima diffusione ha portato alla nascita di molteplici strumenti più o meno sofisticati il cui payoff è il risultato della combinazione di tante singole posizioni: sfruttando l’estrema elasticità d’utilizzo di questi strumenti, diviene possibile creare prodotti complessi tesi a soddisfare l’inesauribile fantasia dell’ingegneria finanziaria.
La possibilità di “customizzare” il payoff dei singoli prodotti sulle necessità dei singoli investitori ha sicuramente contribuito alla fortuna di questi strumenti; rimane comunque l’altro lato della medaglia, ovvero l’altrettanto importante necessità di avere a disposizione degli strumenti liquidi e standardizzati per poter scommettere sull’andamento degli spread in specifici segmenti del mercato.

Così le principali banche di investimento si sono attivate e coordinate per la creazione di quelli che sono divenuti gli indici CDX in nord America e i mercati emergenti mentre nel vecchio continente si parla di indici Itraxx. Così come il Mib30, l’S&P500 e gli altri indici di mercato, gli indici Itraxx riflettono la performance di un paniere di asset sottostante, in questo caso composto da CDS su singoli crediti.
Questi indici hanno una composizione fissa in cui a tutti i crediti che costituiscono l’indice viene assegnato lo stesso identico peso: anche la scadenza è definita in partenza e benché esistano diverse scadenze per i vari indici il riferimento più significativo è rappresentato dalla scadenza a cinque anni. Ogni sei mesi viene rivisto il paniere di riferimento in modo che gli indici riflettano accuratamente quel che avviene nel mondo del credito: così facendo l’indice “on the run” risulta sempre composto dei crediti più significativi di ogni dato segmento del mercato.

In effetti ogni sei mesi viene di fatto lanciata una intera nuova serie di indici con una composizione aggiornata e una scadenza riportata ai principali punti della curva, quindi generalmente i tre, cinque sette e dieci anni, anche se come abbiamo detto è la scadenza cinque anni che fa la parte del leone divenendo il vero e proprio benchmark. Agli investitori è offerta la possibilità di chiudere le posizioni nella vecchia serie e spostarsi automaticamente nella nuova, sei mesi più lunga e più aggiornata: va da se che la serie “on the run” è sempre la più liquida e scambiata benché siano quotate anche tutte le serie precedenti.
In caso di un credit event su un singolo CDS, il credito di riferimento viene di fatto rimosso da tutti gli indici in cui era incluso, ovviamente con tutte le conseguenze in termini di prezzo e di P&L che questo evento comporta.

Parlando di pricing è opportuno sottolineare sin d’ora una caratteristica essenziale per capire il funzionamento di questi strumenti: innanzitutto sono quotati in spread, espresso in punti-base.
Inoltre lo spread dell’indice non è diretta espressione del valore del sottostante, il cosidetto fair value: il pricing e quindi lo spread dell’indice è invece risultato diretto delle dinamiche di domanda e offerta sul mercato. In momenti di elevata volatilità come quelli che stiamo vivendo e dato il grandissimo successo di questi strumenti, si constata facilmente come gli indici sono più reattivi rispetto ai singoli crediti sottostanti, visto che attraverso gli indici si possono esprimere velocemente e in maniera efficiente scommesse direzionali sul mercato: non è un caso che gli addetti ai lavori si riferiscano all’indice Crossover anche con il “soprannome” di Yo–Yover, a causa delle violentissime escursioni fatte registrare dall’indice anche all’interno della stessa giornata.

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