High Yield, volatilità in arrivo

Il secondo dato consecutivo molto negativo fatto registrare dai flussi sui fondi High Yield americani (rosso da due miliardi in appena due settimane) riporta sotto i riflettori il tema delle dinamiche allocative e l’importanza via via crescente dei cosiddetti technicals nel mercato del credito.
Per tutto il 2009 flussi e fondamentali sono andati a braccetto, spingendo il mercato dei Junk Bond a rialzi stellari: la pagina 1 del libro di testo sulle dinamiche di mercato insegna che all’uscita di una profonda crisi finanziaria è il mondo del credito a beneficiare per primo della fase di Repair/Riparazione. Se a questo si somma il livello da Giorno del Giudizio Universale raggiunto dagli spread un anno fa e la solidità relativa dei bilanci aziendali, si spiega con relativa facilità il movimento dello scorso anno.

Queste ultime settimane ci dipingono un quadro parzialmente mutato: l’unica costante rimane la solidità nei fondamentali, confermata anche dall’ultima tornata di trimestrali. In termini di pricing, i livelli di spread sono sulla strada della piena normalizzazione: se probabilmente ancora interessanti in senso assoluto, in termini relativi il credito è rapidamente divenuto piu “expensive” sia rispetto all’azionario che ai governativi periferici. Last but not least, l’Investment Clock del nostro famoso libro di testo ricordato in precedenza inizia con insistenza a scandire l’ora dell’azionario, mercato naturalmente più indicato in fasi in cui la ripresa va consolidandosi per tradursi in un ciclo di crescita decisa.

Ed è qui il problema: ad una rinnovata crescita, forte e decisa, in fondo in fondo non sembra credere proprio nessuno, a causa della zavorra che il mondo occidentale si porta dietro come conseguenza della profondissima crisi del 2008. Lo stock di debito complessivo nel sistema non è diminuito, è solo passato di mano spostandosi dal privato al pubblico. Il sistema finanziario è stato puntellato, ma non sanato. Requisiti più stringenti in termini di capitale (qualità e quantita) e di rischiosità degli impieghi non depongono certo a favore di un sistema finanziario incline a pompare finanziamenti nel sistema e a soffiare sul fuoco della ripresa: anzi.

In un clima di crescita bassa e poco brillante, il rischio è che nel prossimo futuro bisognerà “accontentarsi” degli extrarendimenti offerti dal credito e rimarrà difficile rinunciare a quel piccolo extra in un mondo che si preannuncia davvero avaro di rendimenti. Su tutti i fronti. E’ forse troppo presto quindi per celebrare la fine del trade lungo sul credito: la novità nel 2010 sarà la volatilità, assente dall’universo del credito negli ultimi 12 mesi.

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